Оценка стоимости компании по ее будущим доходам

Какие есть методы определения стоимости предприятия?

Как методологически правильно применять разные методы оценки стоимости компаний?

Как использовать различные подходы определения стоимости предприятий в комплексе, чтобы в целом повысить качество оценки стоимости компании?

Каков алгоритм проведения оценки предприятия методом дисконтированных денежных потоков?

Основные подходы и методы определения стоимости предприятия

В самом общем виде стоимость предприятия можно определить как текущую стоимость благ, получаемых его собственниками в результате деятельности компании на всем протяжении ее функционирования.

Есть много подходов к проведению оценки предприятия. Однако как в российской, так и международной практике основными подходами к оценке стоимости предприятия являются следующие три:

• доходный;

• затратный;

• сравнительный.

Эти подходы не исключают, а дополняют друг друга.

Традиционный состав подходов и методов оценки стоимости предприятия представлен на рисунке.

Рассмотрим особенности каждого подхода к определению стоимости предприятия и применяемых методов оценки.

Доходный подход

Доходный подход оценки стоимости предприятия предполагает, по сути, определение инвестиционной привлекательности компании. В этом случае стоимость предприятия — это величина, равная совокупности будущих чистых доходов компании, приведенных к текущей стоимости. Ведь любой инвестор приобретает не просто набор внеоборотных и оборотных активов, а возможность получать денежные доходы, которые позволят не только покрыть инвестированный капитал, но и получить прибыль и, тем самым, повысить собственное благосостояние.

Доходный подход включает в себя два метода:

• метод капитализации дохода;

• метод дисконтированных денежных потоков.

Метод капитализации дохода

Применяется для стабильно работающих на достаточно большом промежутке времени, как правило, крупных предприятий, имеющих стабильную и достаточно высокую рентабельность своей деятельности, при этом есть все основания полагать стабильность отраслевых и региональных условий деятельности компании в обозримом будущем. В силу названных условий метод капитализации дохода применяется не часто.

Метод дисконтированных денежных потоков

Позволяет рассчитать совокупность текущих стоимостей всех чистых денежных потоков, которые потенциально создаст предприятие в будущем. Таким образом, стоимость компании будет равна сумме рассчитанных дисконтированных чистых денежных потоков, скорректированных (увеличенных) на остаточную (ликвидационную) стоимость предприятия.

Отметим, что именно доходный подход наиболее широко используется на практике, так как позволяет получить наиболее качественную оценку стоимости предприятия с учетом нестабильности условий его функционирования, что в большей степени соответствует сложившимся экономическим реалиям.

Однако, как и любой другой метод оценки, доходный подход имеет и свои недостатки. К ним можно отнести большое число допущений и прогнозов, имеющих субъективный характер, которые могут негативно повлиять на качество оценки стоимости компании.

Затратный подход

Предполагает оценку стоимости предприятия как величины затрат, которые потребовались бы в настоящее время для полной замены компании как объекта. Именно поэтому затратный подход можно по-другому назвать подходом замещения. При этом стоимость замещения активов предприятия обязательно должна учитывать их состояние: физический и моральный износ, уровень инновационности применяемых технологий и оборудования и др.

Таким образом, затратный подход основан на определении рыночной стоимости всей совокупности активов предприятия как единого комплексного объекта. Именно рыночной, а не бухгалтерской, так как последняя далеко не всегда реально отражает справедливую стоимость активов. Затратный подход включает два метода:

• метод накопления чистых активов;

• метод ликвидационной стоимости.

Метод накопления чистых активов

Используется в тех случаях, когда оценивается стоимость действующего предприятия, функционирование которого планируется продолжать.

Метод ликвидационной стоимости

Применяется в тех случаях, когда, наоборот, планируется значительно снизить объемы выпуска продукции предприятием либо вообще ликвидировать его.

Сравнительный подход

В этом случае, чтобы определить стоимость предприятия, ориентируются на стоимость другой компании, обладающей тождественной для потенциального инвестора полезностью. Преимущество сравнительного подхода в том, что оценка основана на реальной рыночной ситуации, поскольку цена фактически совершенной сделки максимально учитывает ситуацию на рынке.

Однако необходимо учитывать, что любой бизнес как совокупность выстроенных бизнес-процессов уникален, поэтому полностью сопоставить одно предприятие с другим практически невозможно. И чем крупнее предприятие, тем большую роль играет этот фактор.

Сравнительный подход включает три метода:

• метод сделок (метод продаж);

• метод отраслевых коэффициентов;

• метод организации-аналога (метод рынка капитала).

Метод сделок (метод продаж)

Основан на поиске, сборе и анализе финансовой информации по совершенным на рынке сделкам купли-продажи предприятий-аналогов. Этот метод используется, если есть информация о совершенных на фондовой бирже сделках купли-продажи (слияния и поглощения) компаний из одной отрасли, имеющих примерно одинаковые финансовые показатели деятельности и балансовой стоимости активов.

Метод отраслевых коэффициентов

Базируется на расчете и использовании отраслевых коэффициентов, характеризующих корреляцию между стоимостью компании и ключевыми финансовыми и хозяйственными показателями деятельности этого предприятия.

В России этот метод применяется редко, так как накопленная статистика сделок купли-продажи предприятий невелика, информации для принятия решения недостаточно.

Метод организации-аналога (метод рынка капитала)

Базируется на рыночных ценах акций аналогичных предприятий. Иными словами, по результатам финансового анализа оцениваемой компании, которая не размещает своих акций на фондовом рынке, и сравнении финансовых показателей с предприятиями-аналогами, акции которых имеют открытую рыночную цену, делается вывод о стоимости предприятия.

Как мы уже писали, все подходы и методы не исключают, а дополняют друг друга. Каждый подход имеет свои преимущества и недостатки, а также ограничения и применяется исходя из особенностей как самого оцениваемого предприятия, так и цели определения его стоимости.

В любом случае каждый подход при определении стоимости компании предполагает оценку трех главных элементов: доходность, рискованность и конкурентоспособность предприятия.

Рассмотрим один из широко используемый на практике методов оценки стоимости предприятия — метод дисконтированных денежных потоков.

Алгоритм применения метода дисконтированных денежных потоков

Прежде чем рассматривать алгоритм применения метода дисконтированных денежных потоков, отметим следующее. В процессе функционирования предприятия возникает комплекс денежных потоков от операционной, финансовой и инвестиционной деятельности. При этом для разных пользователей — стейкхолдеров финансовой информации, а также для различных целей анализа важными могут являться не все денежные потоки компании, а только их часть. Так, различают:

• свободный денежный поток для компании (FCFF, Free Cash Flow to the Firm) — показывает денежные потоки без учета амортизационных начислений и выплат процентов за пользование заемными средствами. При этом учитываются общие инвестиции за счет собственных и заемных средств в постоянные и оборотные активы;

• свободный денежный поток для собственников (FCFE, Free Cash Flow to Equity) — показывает денежные потоки с учетом выплат процентов и основного долга по заемным средствам. При этом учитываются инвестиции только за счет собственных средств;

• свободный бездолговой денежный поток (DFCF, Debt Free Cash Flow) — показывает денежные потоки без учета выплат процентов за пользование заемными средствами и прироста (уменьшения) долгосрочной задолженности.

С точки зрения оценки стоимости предприятия потенциальными инвесторами целесообразно проводить анализ третьего в списке вида денежных потоков — свободного бездолгового денежного потока (DFCF).

Шаг 1. Определяем прогнозный период расчета

За прогнозный период расчета принимается прогнозный срок деятельности предприятия до момента, когда будут необходимы новые инвестиции для значительного обновления основных (производственных) бизнес-процессов.

Безусловно, часто этот период достаточно сложно корректно определить, так как на деятельность компании влияют многие факторы. Чтобы повысить достоверность этого прогноза, выбирайте наиболее объективный показатель, например, срок полного морального и физического износа ключевого производственного оборудования.

Есть и другой подход для определения прогнозного периода расчета: за период расчета принимается определяемый экспертным путем сложившийся в данной отрасли экономики период окупаемости (возврата) долгосрочных инвестиций.

Шаг 2. Прогнозируем и анализируем доходы предприятия, т. е. денежные потоки, образующие притоки денежных средств

В качестве доходов предприятия учитываются доходы от основной (операционной) деятельности, т. е. выручка от производства и реализации продукции, товаров, работ и услуг.

Есть два подхода к расчету показателей доходов: с учетом косвенных налогов (НДС, акцизов и таможенных пошлин) и без их учета.

Если вы выберете первый вариант, тогда необходимо будет учитывать косвенные налоги и при прогнозировании расходов предприятия (оттоков денежных средств).

Шаг 3. Прогнозируем и анализируем совокупные расходы предприятия, т. е. денежные потоки, образующие оттоки денежных средств

Состав и группировка расходов компании могут быть разными. Однако чаще всего используется разделение затрат на прямые затраты на производство и косвенные общепроизводственные расходы и косвенные общехозяйственные расходы предприятия (коммерческие и управленческие затраты).

Для проведения анализа не включайте в состав расходов предприятия амортизационные начисления, так как они фактически не образуют движения денежных потоков (оттока денежных средств).

Шаг 4. Рассчитываем показатели операционной прибыли (EBIT, Earnings Before Interest and Taxes) и операционной прибыли за вычетом скорректированного налога на прибыль (NOPLAT, Net Operating Profit Less Adjusted Tax)

Показатель NOPLAT рассчитывается по формуле:

NOPLAT = EBIT – EBIT × t = EBIT × (1 – t),

где t — ставка налога на прибыль, деленная на 100 %.

Отметим, что так как данный показатель рассчитывается для свободного бездолгового денежного потока (DFCF), т. е. уплаченные проценты за пользование заемными средствами не учитываются, то налоговые платежи при расчете показателя NOPLAT не корректируются на величину уплаченных процентов.

В случае если необходимо учесть уплаченные проценты за пользование заемными средствами, показатель NOPLAT рассчитывается по формуле:

NOPLAT = EBIT – EBIT × t + (Р_п × (1 – t)),

где Р_п — уплаченные за пользование заемными средствами проценты.

Шаг 5. Прогнозируем и анализируем величину инвестированного капитала

То есть рассчитываем величину средств, инвестированных в постоянные и оборотные активы компании за счет собственного и заемного капитала, которая необходима для обеспечения деятельности предприятия в прогнозный период.

Шаг 6. Рассчитываем показатель свободного бездолгового денежного потока

Этот показатель рассчитываем как сумму притоков и оттоков денежных средств от операционной и инвестиционной деятельности, т. е. из притоков денежных средств от доходов предприятия вычитаются оттоки денежных средств в виде расходов компании (без учета амортизационных начислений) и капиталовложений, необходимых для обеспечения деятельности предприятия в прогнозный период.

Шаг 7. Определяем ставку дисконтирования

В общем виде под ставкой дисконтирования понимается показатель, который используется для расчета текущей (настоящей) стоимости денежных потоков, получаемых и (или) выплачиваемых в будущем.

С точки зрения оценки стоимости предприятия ставка дисконтирования позволяет определить величину денежных средств, которую заплатил бы инвестор сегодня (текущая стоимость компании) за право получения ожидаемых денежных поступлений в результате деятельности предприятия в будущем.

При определении ставки дисконтирования основываются на следующем допущении: ставка дисконтирования является нижним уровнем прибыльности (доходности) вложений, при котором инвестор допускает возможность инвестиций собственных средств в данное предприятие, учитывая, что имеются другие альтернативные варианты вложения денежных средств, предполагающие получение дохода.

Таким образом, дисконтирование денежных потоков — это приведение будущих денежных потоков к их справедливой величине в настоящем с использованием ставки дисконтирования, под которой понимается минимальная требуемая доходность, или цена капитала.

Существуют разные подходы определения ставки дисконтирования, но чаще всего используются два метода: метод суммирования и метод средневзвешенной стоимости капитала (WACC, Weighted Average Cost of Capital).

Метод суммирования

Предполагает определение и суммирование двух элементов:

1) темпа инфляции (inflation rate);

2) минимальной реальной нормы прибыли (minimal rate of return), скорректированной на коэффициент, учитывающий степень инвестиционного риска (risk of investments).

То есть формула расчета ставки дисконтирования выглядит так:

r = IR + MRR × RI,

где r — ставка дисконтирования, %;

IR — темп инфляции, %;

MRR — минимальная реальная норма прибыли, %;

RI — коэффициент, учитывающий степень инвестиционного риска.

К сведению

Под минимальной реальной нормой прибыли (MRR) принято понимать наименьший гарантированный уровень доходности, сложившийся на рынке капиталов. В качестве эталона показателя MRR выступает уровень доходности по безрисковым ценной бумагам, которыми являются государственные долговые ценные бумаги.

Коэффициент, учитывающий степень инвестиционного риска (RI), всегда будет больше 1, так как показывает превышение риска инвестирования в конкретное предприятие над безрисковыми ценными бумагами. Этот коэффициент рассчитывается исходя из совокупности рисков, учитывающих различные факторы:

• размер и финансовую структуру предприятия;

• отраслевую и географическую специфику ведения деятельности;

• применяемые технологии производства;

• эффективность управления и др.

Метод средневзвешенной стоимости капитала (WACC)

В этом случае средневзвешенная величина стоимости собственного и заемного капитала корректируется на налоговую экономию в результате уменьшения налога на прибыль.

Для государственных предприятий и компаний, ценные бумаги которых не котируются на открытом рынке, выделяют две составляющие:

1) собственный капитал в виде накопленной нераспределенной прибыли;

2) заемный капитал в виде долгосрочных банковских кредитов.

Таким образом, формула расчета ставки дисконтирования будет выглядеть следующим образом:

r = WACC = (W_ЗК × С_ЗК × (1 – t) + W_СК × С_СК) / 100,

где r (WACC) — ставка дисконтирования, %;

W_ЗК — доля заемного капитала, %;

С_ЗК — стоимость заемного капитала (проценты по долгосрочному кредиту), %;

t — ставка налога на прибыль поделенная на 100%;

W_СК — доля собственного капитала, %;

С_СК — стоимость собственного капитала, %.

В применении данной формулы сложность может вызывать определение стоимости собственного капитала (С_СК). Один из распространенных методов расчета этого показателя — модель оценки капитальных активов CAPM (Capital Assets Price Model), которая, в свою очередь, рассчитывается по формуле:

С_СК = CAPM = C_БК + (C_СД – C_БК) × β,

где С_СК (САРМ) — стоимость собственного капитала, %;

C_БК — показатель доходности (отдачи) для безрискового вложения капитала, %;

С_СД — средний по рынку показатель доходности, %;

β — фактор риска.

Как видим, в модели CAPM используется показатель риска конкретного предприятия (β):

• если активы данного предприятия соответствуют риску в среднем по рынку, то β = 1;

• если активы предприятия имеет большую степень риска, чем в среднем по рынку, то β > 1.

Например, если для конкретной компании выполняется условие: 0 < β < 1, то это предприятие менее рисковое по сравнению со средним по рынку.

Чтобы рассчитать показатель β, необходимы исторические данные прошлых лет: сравниваются прибыльность конкретного предприятия и средняя рыночная прибыльность за последние несколько лет, на основе соотношения этих показателей и определяется показатель β.

Отметим, что из-за отсутствия релевантной информации рассчитать стоимость собственного капитала по методу САРМ в ряде случаев не представляется возможным. Тогда стоимость собственного капитала можно определить через расчет показателя рентабельности собственного капитала (ROE, Return on Equity):

С_СК = ROE = ЧП / СК × 100 %,

где ЧП — чистая прибыль предприятия (форма № 2);

СК — размер собственных средств предприятия по его балансу на конец года (форма № 1).

Величина ставки дисконтирования может изменяться в течение прогнозного периода расчета. Но так как корректно рассчитать изменение ставки дисконтирования в течение прогнозного периода достаточно проблематично, при определении стоимости предприятия, как правило, в расчете применяется одна величина ставки дисконтирования.

Шаг 8. Проводим дисконтирование свободного бездолгового денежного потока

Для этого размер свободного бездолгового денежного потока умножаем на коэффициент дисконтирования, который определяется по формуле:

k = 1 / (1 + r)ⁿ,

где k — коэффициент дисконтирования;

r — ставка дисконтирования поделенная на 100%;

n — расчетный период.

Шаг 9. Определяем величину дохода компании в постпрогнозный период

Величина дохода компании в постпрогнозный период представляет собой сумму свободных денежных потоков для всех периодов, которые остаются за рамками прогнозного периода. Но так как спрогнозировать свободные денежные потоки постпрогнозного периода невозможно, за сумму этих денежных потоков принимается остаточная (терминальная) стоимость предприятия на дату окончания прогнозного периода.

Для расчета этого ключевого показателя могут применяться разные подходы, рассмотрим каждый из них.

• Метод оценки по стоимости чистых активов предполагает, что доход в постпрогнозный период равен стоимости чистых активов предприятия в периоде, следующем за прогнозным периодом. Под чистыми активами понимается стоимость имеющегося у предприятия имущества (за вычетом его обязательств).

У этого метода есть существенный недостаток: активы и обязательства определяются по данным бухгалтерского баланса и часто не отражают справедливую стоимость как активов, так и обязательств. Поэтому метод оценки по стоимости чистых активов применяется редко.

• Метод оценки по ликвидационной стоимости предполагает расчет ликвидационной стоимости активов предприятия на конец прогнозного периода.

Ликвидационная стоимость активов компании определяется как разность между текущей стоимостью активов с учетом затрат на их ликвидацию (демонтаж, транспортировка, охрана и прочие расходы) и текущей стоимостью обязательств.

Этот метод также применяется достаточно редко, так как корректно рассчитать ликвидационную стоимость активов в отдаленном будущем проблематично.

• Метод оценки по модели Гордона, которую также называют моделью постоянного роста. Согласно модели Гордона показатель остаточной стоимости предприятия рассчитывается путем капитализации годового дохода постпрогнозного периода при помощи коэффициента капитализации, рассчитанного как разница между ставкой дисконтирования и ожидаемыми темпами прироста свободного денежного потока:

ОС_П = FСF_{(n + 1)} / (r – g) = FСF_n × (1 + g) / (r – g),

где ОС_П — стоимость предприятия в постпрогнозный период;

FCF_{(n + 1)} — свободный денежный поток за первый год постпрогнозного периода;

FСF_n — свободный денежный поток последнего прогнозного периода;

r — ставка дисконтирования, поделенная на 100%;

g — ожидаемые темпы прироста денежного потока, поделенные на 100%.

Если роста нет, коэффициент капитализации будет равен ставке дисконтирования.

Отметим, что модель Гордона может применяться только если выполняются следующие условия:

• на предприятие стабильные темпы прироста свободных денежных потоков;

• темпы прироста денежных потоков не выше ставки дисконтирования;

• величины амортизационных отчислений и капитальных вложений на всем протяжении постпрогнозного периода равны.

Шаг 10. Рассчитываем текущую стоимость предприятия

Текущая стоимость предприятия рассчитывается как сумма текущих стоимостей всех показателей свободных денежных потоков за конкретный прогнозный период и остаточной (терминальной) стоимости компании в постпрогнозный период.

Как применить метод дисконтированных денежных потоков на практике

Рассмотрим порядок определения стоимости предприятия методом дисконтирования денежных потоков на примере предприятия по производству пластиковых труб «Центролит».

Для оценки предприятия финансовая служба следовала алгоритму, который мы рассмотрели ранее:

Шаг 1

Определила прогнозный период — он равен пяти годам. За основу такого прогноза был взят факт полной физической амортизации основного производственного оборудования через пять лет, что потребует значительных инвестиций для обновления основных производственных фондов.

Шаг 2

Рассчитала выручку от производства и реализации продукции, товаров, работ и услуг и темп ее ежегодного прироста. Прогноз выручки и темпа ее изменения был сделан на основе данных прошлых лет и анализа коммерческого потенциала предприятия.

Шаг 3

Сгруппировала расходы компании. Размер годовой себестоимости выпускаемой и реализуемой продукции, коммерческие и управленческие расходы, а также темпы изменения этих показателей были спрогнозированы, как и в случае с выручкой, на основе данных прошлых лет и оценки коммерческих возможностей компании с учетом запланированных мероприятий по оптимизации затрат предприятия.

Шаг 4

На основе данных, полученных на предыдущих трех шагах, а также с учетом действующей ставки налога на прибыль рассчитала показатели операционной прибыли (EBIT) и операционной прибыли за вычетом скорректированного налога на прибыль.

Шаг 5

Спрогнозировала инвестированный капитал в первый год и темп его снижения в последующие годы прогнозного периода. За основу прогноза были взяты расчеты потребности в ежегодной модернизации отдельных объектов основных средств и пополнении оборотных средств компании. Здесь же определили прогнозное соотношение долей собственного и заемного капитала.

Шаг 6

Исходя из показателя NOPLAT и прогнозной величины инвестированного капитала рассчитала показатель свободного бездолгового денежного потока, спрогнозировала показатель темпа прироста денежного потока в постпрогнозный период исходя из оценки коммерческого потенциала компании.

Шаг 7

Рассчитала ставку дисконтирования:

• по данным финансовой отчетности определила показатели чистой прибыли за последний предпрогнозный год (на основании Отчета о финансовых результатах) и собственных средств предприятия на конец предпрогнозного года (на основании Бухгалтерского баланса);

• рассчитала стоимость собственного капитала по формуле расчета показателя рентабельности собственного капитала (ROE):

35 000 / 160 000 × 100 % = 21,9 %;

• на основе кредитной истории предприятия определила стоимость заемного капитала;

• рассчитала ставку дисконтирования по формуле определения WACC:

(40 × 10 × (1 – 0,2) + 60 × 21,9) / 100 % = 16,3 %.

Данные для дальнейших расчетов представлены в табл. 1.

Шаг 8

Провела дисконтирование свободного бездолгового денежного потока, чтобы определить текущую стоимость свободных денежных потоков.

Шаг 9

Определила стоимость предприятия в постпрогнозный период:

(47 583 × (1 + 5 % / 100 %)) / (16,3 % / 100 % – 5 % / 100 %) = 441 169 тыс. руб.

Шаг 10

Определила итоговую текущую стоимость предприятия:

18 913 + 20 426 + 21 432 + 22 041 + 22 340 + 441 169 = 546 321 тыс. руб.

Расчет всех показателей, включая итоговый — текущую стоимость компании, представлен в табл. 2.

Таким образом, согласно расчетам финансовой службы методом дисконтированных денежных потоков с использованием данных финансовой отчетности текущая стоимость предприятия «Центролит» составила 546 321 тыс. руб.

Выводы

Метод дисконтированных денежных потоков — один из способов определения стоимости предприятия, который, как и другие методы, имеет свои преимущества и недостатки.

Преимущества метода дисконтированных денежных потоков:

+ позволяет провести достаточно полный финансовый (инвестиционный) анализ финансовых показателей оцениваемого предприятия;

+ учитывает исторические финансовые показатели деятельности предприятия, на основе которых можно достаточно корректно прогнозировать будущие денежные потоки компании;

+ позволяет использовать разные методы расчета показателей и строить финансовые модели, что дает большую гибкость в оценке стоимости предприятия;

+ не требует дополнительной информации для сопоставления с другими аналогичными компаниями;

+ не требует привлечения квалифицированного эксперта-оценщика для определения рыночной стоимости активов предприятия.

Недостатки метода дисконтированных денежных потоков:

– требует большого количества прогнозов и допущений, носящих субъективный характер, что может негативно влиять на качество оценки стоимости предприятия;

– размер ставки дисконтирования, имеющий ключевое значение, достаточно сложно корректно определить на весь прогнозный период, что также может негативно влиять на качество оценки стоимости компании.

Чтобы уменьшить количество возможных субъективных ошибок при проведении оценки стоимости предприятия методом дисконтированных денежных потоков, можно построить несколько финансовых моделей, учитывающих разные сценарии развития ситуации (оптимистический, нормальный и пессимистический), а также выставить различные веса отдельным ключевым показателям.

Таким образом, несмотря на имеющиеся недостатки, метод дисконтированных денежных потоков позволяет достаточно глубоко проанализировать финансовые и хозяйственные показатели эффективности деятельности предприятия, понять специфику функционирования компании, а также оценить стоимость компании на основе ключевого для любого инвестора показателя — размера свободных денежных потоков, генерируемых предприятием в будущем.

А чтобы оценка стоимости предприятия была комплексной, доходный подход, основанный на дисконтировании денежных потоков, применяйте вместе с другими методами определения стоимости компаний: сравнительным и затратным подходами. Использование разных методов оценки позволит избежать субъективных ошибок и повысить объективность, а значит, и точность оценки стоимости предприятия.

Определяется, что
их всего 3:

1. Балансовая
   стоимость = чистые активы = собственный
   капитал = активы – обязательства

(Оценка по балансу
всегда бывает заниженной)

Баланс стоим-ть
рассматривается как мин цена при
поглощении

1. Рыночной стоимость
   компании – акции на фонд бирже

Рыночная стоимость
= рыночная цена акции * кол-во акций

1. Ликвидационная
   стоим-ть – необходимо оценит ст-ть
   активов ( ненадежная компания)

Ликв. Ст-ть –
наиб.ликвид активы- обяз-ва

17. Оценка стоимости фирмы по ее будущим доходам (метод дисконтирования).

Фирму покупаем
для того, чтобы получать потом от нее
прибыль. Т.е. мы готовы заплатить не
больше того, сколько мы от нее получим.
Т.к. покупатель и продавец рассчитывают
по-разному, то будущий доход у них
получится разный. Продавец готов продать
чуть дороже, а покупатель купить чуть
дешевле будущего дохода. Если диапазон
цен покупателя и продавца пересекается,
то они смогут установить окончательную
цену.

Проблемы метода:

1. Прогнозирование
   будущих доходов.

Прогнозы всегда
многовариантны. Сколько прогнозов,
столько и будущих доходов. Для качественного
и грамотного прогноза необходимо очень
хорошо понимать фирму и рынок, в котором
фирма обращается.

1. Измеритель дохода.

Доход в данном
случае – чистые денежные поступления.
Не прибыль и не выручка.

Доход = Денежные
поступления – денежные платежи

1. Дисконтирование
   или стоимость денег во времени.

Здесь подразумевается
приведение денег к сегодняшнему дню.
Поступления будут нескоро, а платить
за компанию сейчас. На практике очень
сложно выбрать ставку дисконтирования
для конкретной компании. Но эта ставка
очень сильно влияет на результат. Выбор
делается исходя из того, насколько
быстро будут обесцениваться деньги. На
процесс обесценения денег влияют:

1. Инфляция

2. % ставка

3. Риски

4. Альтернативные
   вложения.

FV = PV * (1+r)в степени
n — это фактор сложного процента

Нам нужно ответить
на вопрос, сколько денег сегодня надо
положить в банк, чтобы при какой-либо
процентной ставке получить определенную
прибыль.

PV=FV* (1/(1+r)в
степени n) — это и есть фактор дисконтирования,
которую берем из специальной таблицы.

Ставка, обращающая
риск в 0 – внутренняя норма доходности
IRR (internal rate of return).

Для того чтобы
оценить стоимость фирмы по будущим
доходам нужно:

1. Определить денежные
   поступления из прогнозируемых показателей
   фирмы (Денежные поступления = Амортизация
   + Чистая прибыль + Доход от продажи акций
   + Долгосрочный кредит)

2. Определить денежные
   затраты из прогнозируемых показателей
   фирмы (Денежные затраты = Увеличение
   вложений в рабочий капитал + Капитальные
   затраты + Выплата наличных дивидендов
   + выплата основной сумма долга)

3. Определить чистые
   денежные поступления (Чистые денежные
   поступления = Денежные поступления –
   денежные затраты)

4. Определить чистые
   денежные поступления с учетом процентных
   платежей, т.к. существует мнение, что
   если % платежи не прибавить на этом
   этапе, то получится, что мы вычтем их
   дважды: сейчас и при дисконтировании.
   Таким образом, необходимо вычислить
   чистые денежные поступления + процентные
   платежи

5. Выбираем ставку
   дисконтирования и умножаем ставку
   дисконтирования на чистые денежные
   поступления с учетом процентных
   платежей.

Сегодняшняя
стоимость бесконечных постоянных
денежных поступлений = поступления
первого года / ставка дисконтирования.

Сегодняшняя
стоимость бесконечных растущих денежных
поступлений = поступления первого года
/ ставка дисконтирования – темп прироста

Соседние файлы в предмете [НЕСОРТИРОВАННОЕ]

• #
• #
• #
• #
• #
• #
• #
• #
• #
• #
• #

Метод капитализации — один из методов оценки бизнеса доходным подходом. По сути это разновидность метода дисконтирования денежных потоков, в рамках которого стоимость компании определяют как текущую стоимость ее будущих доходов. Разница лишь в том, что метод капитализации предполагает стабильность этих доходов (или постоянный темп их роста).

Формула 1. Расчет рыночной стоимости компании методом капитализации

Чтобы оценить стоимость компании методом капитализации предстоит:

• провести ретроспективный анализ деятельности бизнеса и подготовить прогноз изменения дохода в будущем;
• выбрать вид дохода, который будет капитализирован;
• определить период деятельности, за который предстоит капитализировать доход;
• вычислить ставку капитализации;
• рассчитать капитализированные доходы;
• провести итоговые корректировки.

Основная задача этого метода – определить уровень дохода, который впоследствии будет капитализирован. При этом важно выбрать период деятельности компании, результаты которой будут капитализированы.

Как провести ретроспективный анализ бизнеса при оценке стоимости компании методом капитализации

Ретроспективный анализ деятельности компании проводится данным бухгалтерского баланса и отчета о финансовых результатах за последние 3-5 лет, а также управленческой отчетности компании. Он подразумевает анализ финансовых результатов деятельности, выполнения финансового плана, эффективности использования собственного и заемного капитала, выявление резервов увеличения суммы прибыли, рентабельности, улучшения финансового состояния и платежеспособности компании. По результатам этого анализа можно выбрать вид дохода и период производственной деятельности компании, за который предстоит капитализировать этот доход.

Для корректной оценки финансовых результатов (показателя дохода) компании необходимо провести их нормализацию, т.е. исключить статьи, которые имели разовый характер и не будут повторяться в будущем. К таким статьям относят:

• прибыль /убыток от продажи части активов предприятия;
• поступление/ убыток от удовлетворения/ неудовлетворения судебных исков;
• поступление страховых выплат;
• потери от вынужденной остановки производства и т.д.

После нормализации финансовых результатов их нужно привести к текущим ценам. Для этого можно использовать, например индексы потребительских цен, публикуемые на сайте федеральной службы статистики.

Какой показатель дохода выбрать при оценке бизнеса методом капитализации

В качестве доходов, подлежащих капитализации, может быть выбраны показатели:

• чистой прибыли (после уплаты налогов);
• прибыли до уплаты налогов;
• денежного потока;
• выплаченных/ потенциальных дивидендов.

При оценке крупных компаний целесообразно выбирать величину чистой прибыли, а небольших компаний — прибыль до уплаты налогов, поскольку в этом случае устраняется влияние льгот налогообложения.

Величина денежного потока используется при оценке компаний, в активах которых преобладают основные фонды, что позволяет учесть политику капитальных вложений и амортизационных отчислений на предприятии.

Вопрос: Какой вид денежного потока можно использовать при оценке бизнеса методом капитализации

Это может быть денежный поток для всего инвестированного капитала (бездолговой денежный поток) или собственного капитала.

Бездолговой денежный поток не учитывает изменение (рост или уменьшение) задолженности компании по кредитам. На основе этого показателя определяется рыночная стоимость всего инвестированного капитала: как собственного, так и заемного.

Денежный поток для собственного капитала учитывает изменение (рост или уменьшение) задолженности компании по кредитам. На его основе вычисляется рыночная стоимость собственных средств компании.

При выборе того или иного вида денежного потока (прибыли) для оценки бизнеса компании учитывают за счет каких именно средств он формируется. Если за счет собственных средств, то для оценки компании используется денежный поток для собственного капитала. Если же за счет привлечения заемных средств, то используется бездолговой денежный поток.

Вопрос: За какой период стоит капитализировать доход при оценке бизнеса

Сумма дивидендов, как правило, используется при оценке миноритарных пакетов акций, т.к. для мажоритарного акционера привлекательность компании состоит, в основном, не в выгодной дивидендной политике, а в росте ее капитализации.

Стоит заметить, что для капитализации можно использовать перечисленные показатели не только на текущую дату, но и их среднее значение за несколько предыдущих периодов на основании ретроспективных данных, например, за 3-5 лет.

Периодом деятельности компании, результаты которой будут капитализированы, может выступать:

• первый прогнозный год;
• последний отчетный год.

Наиболее правильным вариантом, учитывающим ретроспективную деятельность компании, рассматривают капитализацию дохода, спрогнозированного на последующий после даты оценки год.

Как определить ставку капитализации для оценки стоимости компании

Ставка капитализации чаще всего рассчитывается на основе ставки дисконтирования с учетом долгосрочных темпов роста денежного потока. Методы расчета ставки дисконтирования зависят от того, к какому виду денежного потока она применяется.

Есть несколько моделей построения ставки капитализации на основе ставки дисконтирования в зависимости разных параметров, например, от уровня прогнозного дохода и период прогноза (модели Гордона, Ринга, Инвуда).

Модель Гордона. Предполагает бесконечную продолжительность функционирования бизнеса и стабильные темпы роста денежного потока. В рамках этой модели определяют ставку для прогнозного или текущего года. В первом случае используют общепринятую расчетную формулу. Во втором случае (при расчете ставки для текущего года) используютформулу 2

Формула 2. Расчет ставки капитализации методом Гордона для текущего года

Модель Ринга. Данная модель исходит из необходимости соблюдения следующих условий:

• конечная продолжительность функционирования актива, при которой его остаточная стоимость равна нулю;
• ожидаемый доход меньше первоначальных инвестиций;
• известно оставшееся время жизни актива.

Эта модель редко применяема, потому что в рамках нее предполагается, что доходы будет ежегодно снижаться.

Формула 3. Расчет ставки капитализации методом Ринга

Модель Инвуда. Используют при следующих допущениях:

• конечная продолжительность функционирования бизнеса;
• ожидаемый доход меньше первоначальных инвестиций;
• остаточная стоимость будет равна нулю по истечении некоторого количества периодов.

Это более популярная модель, поскольку в качестве прогнозного периода подразумевает весь срок использования объекта, до полного его обесценения.

Формула 4. Расчет ставки капитализации методом Инвуда

Вопрос: Можно ли определить ставку капитализации без учета ставки дисконтирования

Определение ставки капитализации на основе ставки дисконтирования — самый распространенный способ, однако существуют другие метода расчета этой ставки капитализации, среди которых можно выделить:

1. Метод анализа рыночных данных. Ставка капитализации согласно этому методу определяется на основе рыночной информации о доходах и ценах продажи сопоставимых компаний;

2. Метод срока окупаемости инвестиций. Метод предполагает расчет ставки капитализации на основе период окупаемости инвестиций.

Вопрос: Как определить капитализированные доходы компании

На этом этапе оценке бизнеса методом капитализации предстоит определить предварительную стоимость бизнеса (капитализированные доходы компании). Определяют ее по формуле 1, на основе величины дохода, который предстоит капитализировать и ставки капитализации.

Эта стоимость компании будет предварительной, т.к. для определения итоговой стоимости полученный показатель стоимости необходимо скорректировать на избыточные и не операционные активы, не принимающие участия в формировании денежного потока, избыток (дефицит) собственного оборотного капитала, а также на сальдированную величину отложенных налоговых активов и отложенных налоговых обязательств.

К не операционным активам могут быть отнесены:

• устаревшие или не введенные в работу нематериальные активы;
• недвижимое имущество, не участвующее в производственном процессе;
• объекты незавершенного строительства;
• нефункционирующие доходные вложения в материальные ценности и финансовые вложения.

Источник: Пресс-центр АКГ «ДЕЛОВОЙ ПРОФИЛЬ» (GGI), ФСС «Финансовый директор»

:

• Зачем считать стоимость бизнеса?
• Подходы в оценке стоимости бизнеса — и как по ним считать

1. Оценка исходя из затраченных на бизнес средств
2. Оценка по общей стоимости и производительности активов
3. Оценка на основе средних рыночных показателей
4. Оценка через опыт конкурентов
5. Оценка исходя из ожидаемого свободного денежного потока в обозримом будущем

• Что такое рыночная стоимость компании?
• Что такое инвестиционная стоимость?
• Что такое текущая (справедливая) стоимость?
• Что такое ликвидационная стоимость?
• Как повысить стоимость бизнеса перед продажей?

Зачем считать стоимость бизнеса?

Часто стоимость бизнеса считают, если есть планы по продаже, покупке или консолидации двух или более бизнесов. Реже — при ликвидации и банкротстве. Подобная задача может возникнуть перед владельцем или менеджментом и в других целях. Например, если необходимо: 

• оценить максимальный потенциал компании в рамках планируемого привлечения кредита;
• выяснить позиции компании среди конкурентов для разработки долгосрочной стратегии развития;
• выяснить наличие оснований для выполнения условных обязательств компании перед менеджментом, например, выплат в рамках опционов, варрантов и т.д.

Поставленные цели предопределяют подход в оценке стоимости компании и методику расчета. В нашем случае цель определена — это продажа. 

Подходы в оценке стоимости бизнеса — и как по ним считать

Рассмотрим, по каким показателям оценивают компанию. Если не привязываться к отраслевой специфике, обычно на практике применяются следующие подходы.

Оценка исходя из затраченных на бизнес средств

На первый взгляд, самый очевидный и логичный способ, как оценить компанию перед продажей. Цена компании здесь равна объему понесенных операционных затрат, то есть в нее включается все, что вкладывалось в создание, развитие и функционирование бизнеса до момента принятия решения о продаже. 

Но такой подход приемлем, только если компания не практикует серые схемы — или же их доли составляют незначительный объем в операциях компании, поскольку он предполагает не только формальное наличие всей подтверждающей финансовой документации, но и соответствие этих расходов среднеотраслевым цифрам. 

При этом способе в расчетах обычно не учитывается стоимость нематериальных активов, таких как идеи, разработки, права на репутацию бренда и т.д.

Оценка по общей стоимости и производительности активов

Этот подход подойдет компании, у которой на балансе крупные материальные активы, такие как средства производства или недвижимость. Если в вопросе формирования ценообразования по средствам производства более весомый фактор будет иметь производительность оборудования, то по недвижимости — ее локация. 

Оценка на основе средних рыночных показателей

Подразумевает использование отраслевых мультипликаторов, по которым рассчитывается средняя стоимость бизнеса для той или иной сферы. Например, средняя цена продажи банковской структуры обычно составляет 1,2-1,5 коэффициента его капитала, страховой компании — 1,6-1,7 коэффициента страховых премий за последние и предстоящие пять лет. Для стоматологической клиники это рыночная стоимость оборудования с дисконтом 15-20% — за текущую моральную старость оборудования по сравнению с его новыми рыночными аналогами — плюс ожидаемый денежный поток в предстоящие три года.

Оценка через опыт конкурентов

Поскольку отраслевые мультипликаторы по большей части относятся к инструментам профессионального сообщества финансистов, этот метод можно считать самым простым. В единую базу собирают информацию о продаже аналогичного, близкого по масштабам и качеству, бизнеса, выводят среднюю цифру и применяют дисконт в размере 10-15%. 

Запас в размере 10-15% покрывает просчеты в оценке качества компании по части, например, уникальности опыта и привилегированной локации бизнеса конкурентов, влияния известных и непредвиденных внешних факторов.

Оценка исходя из ожидаемого свободного денежного потока в течение обозримого будущего

Этот подход можно считать более «модельным» по сравнению с предыдущими. Здесь, с оглядкой на специфику отрасли, более весомый коэффициент будет иметь срок обозримого будущего — инвестиционного горизонта потенциального покупателя. Именно этот показатель будет определять уровень ставки дисконтирования всех будущих свободных денежных потоков — величины, выраженной в процентах, которая позволяет спрогнозировать ожидаемую стоимость средств в будущем по сравнению с оценкой на данный момент.

После прояснения подходов по оценке бизнеса логично перейти к методикам расчета. Общеизвестны четыре методики, как оценить стоимость компании — это расчет через ликвидационную, инвестиционную, текущую и рыночную стоимость. Если разложить их в порядке возрастания, то это неравенство приобретет следующий вид:

Ликвидационная стоимость < Инвестиционная стоимость < Текущая стоимость < Рыночная стоимость

В зависимости от внешней конъюнктуры рыночная стоимость временно может поменяться местами с текущей, а текущая — с инвестиционной. Идейное противостояние обычно возникает между двумя методиками расчета — инвестиционной и текущей (справедливой) стоимостями. 

Многие оценщики порой их отождествляют — так как в обеих методиках применяются одинаковые ставки дисконтирования будущих денежных потоков по бизнесу, что в корне неверно. Как правильно оценить компанию, рассмотрим далее.

Что такое рыночная стоимость компании?

Как оценить стоимость компании для продажи по этому методу? Если исходить из реальной практики, определение рыночной стоимости не требует специфических расчетов, поскольку ее можно сформировать как среднеарифметическое значение сумм, предложенных потенциальными инвесторами за продаваемый бизнес в течение 90 календарных дней, а в некоторых случаях — в течение 180 дней. 

Как показывает опыт, подобная методика в большинстве случаев устраивает все заинтересованные стороны.

Что такое инвестиционная стоимость?

Под инвестиционной стоимостью понимается настоящая стоимость всех будущих предполагаемых свободных денежных потоков от бизнеса, дисконтированных по ставке выше, чем ставка по альтернативным возможностям инвестирования — альтернативной ставке дисконтирования или же ставке по упущенной выгоде. При этом дальность будущего равна инвестиционному горизонту каждого инвестора. 

Очевидно, что эта ставка у каждого инвестора разная — даже по объектам инвестиций, совпадающих по всем параметрам.

Фото: Unsplash

Приведем простой пример, как оценить компанию для продажи на базе инвестиционной стоимости. Допустим, два не аффилированных между собой инвестора одновременно просматривают покупку одного и того же объекта коммерческой недвижимости (А), который сдается под крупную сеть розничной торговли. На данный момент имеются действующие контракты аренды без права расторжения сроком на семь лет с ежегодными арендными платежами в размере 7 млн рублей, с возможностью продажи объекта в последний год аренды за 93 млн рублей. У одного инвестора есть альтернативная возможность инвестирования в объект (B) по ставке 11% годовых, а у другого — в объект (C) под 12% годовых. У обоих объектов инвестиционные горизонты и риск-параметры максимально совпадают с объектом (A).

Рассчитаем инвестиционную стоимость объекта (A) для каждого из инвесторов по формуле:

Формула дисконтирования

Если, в качестве ставки дисконтирования применить ставку 11,5%, которая на 0,5% выше альтернативной ставки инвестирования в объект (B), то инвестиционная стоимость объекта (A) для первого инвестора равна 72 598 968, 83 руб. Для второго же инвестора при ставке 12,5%, которая на 0,5% выше альтернативной ставки инвестирования в объект (С), инвестиционная стоимость объекта (A) будет равна 69 153 871, 58 руб.

Как видно из приведенного примера, один и тот же объект имеет разную инвестиционную стоимость именно из-за разных альтернативных возможностей инвестирования, которые в дальнейшем составляют основу ставок дисконтирования. 

При этом вполне закономерно, что маржа в размере 0,5%, составляющая разницу между ставкой дисконтирования и альтернативной ставкой инвестирования, будет увеличиваться с учетом дополнительных нюансов объекта (A) как компенсация за его локацию, техническое состояние, юридический статус и т.д.

Что такое текущая (справедливая) стоимость?

Это настоящая стоимость всех будущих предполагаемых свободных денежных потоков бизнеса, дисконтированных по средневзвешенной ставке. Дальность этого будущего в данном случае равна не инвестиционному горизонту каждого инвестора, а максимальному полезному жизненному циклу того или иного актива. 

При этом средневзвешенная ставка должна рассчитываться из ставок альтернативных публичных и непубличных инструментов, которые максимально отражают характеристики бизнеса, который планируется оценить. Альтернативными публичными инструментами могут послужить:

• доходности до погашения (YTM) высокодоходных облигаций или евробондов с невысокими международными кредитными рейтингами;
• средняя общая доходность по акциям компаний, котирующихся на публичном организованном рынке, которые являются представителями отрасли, к которой относится оцениваемый бизнес;
• средняя общая доходность бумаг на сырьевые товары.

Из непубличных оптимальными инструментами для сравнения могут быть:

• ставки долгосрочной аренды коммерческой недвижимости;
• ставки краткосрочной аренды торговых точек формата самообслуживания, кеш-энд-керри, павильон, ларек;
• ставки долгосрочного лизинга промышленного и текстильного оборудования, и т.д. 

Определив перечень альтернативных инструментов, их ставкам необходимо присвоить коэффициент в зависимости от того, насколько тот или иной инструмент по своей характеристике приближен к оцениваемому бизнесу. После того как мы получаем расчетную ставку по каждому инструменту, эти значения суммируются, и в итоге получается средневзвешенная ставка для дальнейшего дисконтирования.

Для примера, как оценить стоимость бизнеса для продажи по методу справедливой стоимости, рассмотрим среднюю кондитерскую мастерскую в Москве со средним чеком 500 руб., средней чистой выручкой 120 тыс. руб. в день, или 43,2 млн руб. в год, и полезным жизненным циклом в 10 лет. Среднеотраслевая ставка доходности на активы в этой нише составляет от 20-27% годовых. Рассчитаем, какова будет текущая (справедливая) стоимость этой кондитерской.

В качестве альтернативных инструментов можно выбрать условные доходности на активы средних российских кондитерских производителей. Для простоты расчетов примем, что масштабы бизнеса нижеуказанных производителей максимально близки к нашей кондитерской мастерской. В связи с этим коэффициенты, применяемые по каждому производителю, будут одинаковыми. На практике, естественно, они могут различаться. 

* Рассчитаны как средневзвешенные доходности на активы за последние 10 лет из публичных источников

Читайте также:

Как купить готовый бизнес: юридические особенности при оформлении сделки

Что нужно учитывать, чтобы выгодно купить или продать бизнес

Как дать оценку компании?

Что такое ликвидационная стоимость?

Это чистая стоимость активов, которую можно выручить при продаже компании. Ее используют в том числе для того, чтобы оценить стоимость капитала компании. При этом все активы бизнеса рассматриваются под углом их превращения в ликвидность в моменте или в самые короткие сроки. 

Эти сроки могут отличаться в зависимости от отраслевой специфики, но по стандартам международной финансовой отчетности обычно закладывается от 1 до 30, в исключительных случаях — до 90, календарных дней.

Как повысить стоимость бизнеса перед продажей?

Казалось бы, вопрос — как оценить бизнес для продажи? — требует ответа с финансовыми расчетами, но на самом деле это не так. Как мы определили выше, базовую стоимость бизнеса в основном определяют такие параметры, как объем предполагаемых свободных денежных потоков и исключительное конкурентное преимущество. Стоимость бизнеса можно относительно повысить, если за три года до предполагаемой продажи компании осуществить комбинацию из нескольких несложных управленческих решений:

1. Если бизнес оформлен на индивидуального предпринимателя, переведите его на баланс юридического лица.
2. Если бизнес формально разведен по разным мелким компаниям, что, к сожалению, часто встречается в России, объедините их на балансе одного юридического лица, если даже в этом есть отрицательный налоговый эффект на текущий момент.
3. Проведите аудит по международным стандартам финансовой отчетности. С учетом нынешних обстоятельств в России в качестве аудиторов можно привлечь представителей из бывшей большой четверки.
4. Максимально снизьте на балансе компании долю дебиторской задолженности, а также долю налоговых и забалансовых обязательств и требований.
5. Поддерживайте операционную маржу бизнеса на среднеотраслевом уровне.
6. Показывайте нисходящую динамику административных расходов, если только повышенные административные расходы не связаны с расширением масштаба бизнеса.

Но несмотря на все действия, конечная цена, которую владелец бизнеса получит за свою компанию, будет результатом переговоров с потенциальным собственником. И зачастую главный вопрос заключается в исключительной конкурентоспособности продаваемой компании. Если покупатель действительно заинтересован в компании, то, скорее всего, согласится с ценой, даже если она превышает предварительную оценку в разы.

Фото на обложке: Unsplash.

Как провести оценку бизнеса методом дисконтирования денежных потоков?

Иногда необходимо оценить бизнес-собственность по разным причинам, например, при анализе будущих продаж или инвестиционных рисков. Вы можете сложить стоимость всех ваших ресурсов, чтобы определить их стоимость. Но бизнес — это не только основные средства, это прежде всего доход, который они приносят или могут приносить.

Недостаточно оценить, какой денежный поток может предоставить предприятие и его имущество, все же необходимо сопоставить эти денежные потоки с настоящим временем, чтобы определить, является ли текущая цена, подлежащая уплате, разумной с учетом будущей прибыли.Давайте подробнее рассмотрим метод дисконтирования денежных потоков (ДДП), используемый для оценки стоимости бизнеса.

Содержание:

• 1. Суть метода дисконтирования денежных потоков
• 2. Сфера применения метода дисконтирования денежных потоков
• 3. Практическое применение метода ДДП
•       3.1. Исходная величина для дисконтирования денежных потоков
•       3.2. Сроки прогнозов
•       3.3. Расчет коэффициента дисконта
•       3.4. Порядок применения метода ДДП
• 4. Как быстро разобраться в методе дисконтированных денежных потоков?

1. Суть метода дисконтирования денежных потоков

Метод дисконтированных денежных потоков (английская версия названия «discounted cash flow method») представляет собой анализ стоимости коммерческой недвижимости, основанный на оценке ожидаемого дохода от оцененных активов.

Дисконтирование означает концепцию фактического соотношения будущих денежных потоков, которые оцененная недвижимость может обеспечить сегодня этими деньгами.

Экономический закон убывающей стоимости денег гласит, что в настоящее время вы можете купить больше, чем за ту же сумму в будущем. Дисконтирование основано на выборе настоящего времени в качестве отправной точки, которое дает значение ожидаемых денежных потоков, как прибылей, так и убытков. Для этого используйте ставку (коэффициент, норму) дисконта, которая представляет собой возврат денежных потоков, то есть их доходность.

Важный показатель также является временным: на сколько лет учитывается прогноз доходов.

2. Сфера применения метода дисконтирования денежных потоков

Метод дисконтирования денежных потоков считается универсальным, поскольку позволяет определить, каков будет будущий доход на данный момент. Денежные потоки могут быть переменными, прибыль заменяется потерями, и динамику не всегда можно предсказать. Но вы всегда можете оценить приобретенную недвижимость с точки зрения тех выгод, которые она может получить в будущем.

Метод ДДП рекомендуется, если:

• есть основания полагать, что в будущем денежный поток может существенно измениться;
• информация об оценке достаточна для прогнозирования будущих прибылей (или убытков);
• сезонность оказывает большое влияние на финансовые потоки;
• предметом оценки является коммерческий объект с большим количеством возможных функций;
• оцененная недвижимость была только что построена или введена в эксплуатацию.

ВАЖНО! В дополнение к очевидным преимуществам этого метода следует учитывать факторы, которые могут снизить его достоверность: вероятность ошибки при составлении прогнозов и так называемую симпатию оценивающего.

3. Практическое применение метода ДДП

Чтобы предсказать будущие денежные потоки и привести их к текущему моменту, необходимы следующие данные:

• прибыльность (денежные потоки);
• расчетные условия;
• ставка дисконтирования.

На их основе рассмотрим алгоритм расчета с использованием метода дисконтирования денежных потоков.

3.1. Исходная величина для дисконтирования денежных потоков

Расчет основан на прибыльности, то есть фактическом потоке денежных средств от оцениваемого имущества. Включает «чистый свободный денежный поток», то есть финансы, которые находятся в распоряжении владельца после вычета всех расходов, включая инвестиции.

3.2. Сроки прогнозов

Определение расчетного периода зависит от объема информации о предмете оценки. Если в долгосрочной перспективе их достаточно, чтобы сделать прогнозы, Вы можете выбрать более длительный период или повысить точность оценки.

В условиях российской экономической реальности средний период более или менее точных экономических прогнозов составляет 35 лет.

3.3. Расчет коэффициента дисконта

Этот показатель переводит сумму дохода в текущее время по отношению к стоимости. Для этого денежный поток должен быть умножен на ставку дисконтирования, являющейся ставкой дохода, которую может ожидать инвестор, вложивший средства в объект оценки. При установке ставки применяются следующие факторы:

• уровень инфляции;
• возврат активов, не связанных с финансовым риском;
• прибыль под риском;
• ставка рефинансирования;
• проценты по кредитным вкладам;
• средняя стоимость капитала и т. д.

Коэффициент дисконта определяется по формуле:

Кд = 1 / (1 + Сд)Nt

Где:

• К_д – коэффициент дисконта;
• С_д – ставка дисконтирования;
• Nt – номер временного периода.

3.4. Порядок применения метода ДДП

Чтобы правильно использовать метод ДДП, необходимо работать в соответствии со следующим алгоритмом, который хорошо зарекомендовал себя на практике оценки:

1. Выбор периода оценки. Как уже упоминалось, в случае российских компаний не может превышать 35 лет, в то время как мировая практика использует гораздо более длительные периоды оценки из-за сокращения числа неконтролируемых факторов.
2. Определение типа денежного потока подлежит определению. Вы можете оценить объем денежных потоков в обоих направлениях (доходы и убытки), проанализировав финансовые отчеты (текущий и предыдущие годы) и реальную ситуацию на рынке с учетом прогнозов. Несколько видов доходов принимаются во внимание, такие как:
   • реальный валовой доход (после вычета налога на имущество и хозяйственных расходов собственника);
   • возможный валовой доход;
   • чистый операционный доход (исключая инвестиции в акционерный капитал и платежи по кредитам);
   • денежные потоки до и после налогов.

Амортизация не включена в расчет денежных потоков. Потоки включены отдельно для каждого года прогнозного периода.

ВАЖНО! В Российской Федерации чаще всего выбирают не сами потоки для использования метода DDP, а чистый операционный доход без задолженности, налогооблагаемого дохода и денежного потока за вычетом операционных расходов.

1. Расчет реверсии — остаточная стоимость предмета оценки после прекращения потока дохода. Обращение может быть грубо определено:

• тестирование стоимости подобных объектов на внутреннем рынке;
• прогнозирование рынка;
• Независимый расчет ставки капитализации — доход за год, следующий за окончанием прогнозного периода.

2. Вычисление ставки дисконтирования. Самым сложным моментом в этих расчетах является правильное определение ставки дисконта, то есть нормы прибыли. Для этого существует более 10 экономических методов, каждый из которых имеет много преимуществ и недостатков. В каждом случае выбирается оптимальный метод. Специалисты Российской Федерации отдают предпочтение кумулятивному методу (добавляя все риски). В западной практике наиболее часто используемые методы:

• сравнение альтернативных инвестиций — чаще всего они используются при оценке недвижимости (норма прибыли зависит от прибыли инвестора или дохода от других проектов того же инвестора)
• распределение — составной процент транзакций рассчитывается по отношению к аналогичным объектам на рынке;
• Мониторинг — на основе регулярного мониторинга рынка для анализа инвестиций в недвижимость, показатель получается путем качественного сравнения сводных показателей.

3. Применение метода ДДП в соответствии с рассчитанными начальными показателями.

Для расчета используйте формулу:

ДДП = ∑ Nt=1ДП / (1+ Сд)t

где:

• ДДП – дисконтированные денежные потоки;
• ДП – денежный поток в выбранный период времени (t);
• Сд – ставка дисконтирования (норма дохода);
• t – временной прогнозный период;
• N – количество прогнозных периодов проявления денежных потоков.

4. Как быстро разобраться в методе дисконтированных денежных потоков?

По нашему опыту, проблемы с пониманием метода дисконтированных денежных потоков часто возникают, когда в экономике предприятия не хватает знаний, например, специалистов с базовым техническим образованием, которые изучают оценку бизнеса во время курсов переподготовки. В этом случае мы можем порекомендовать следующие руководства по оценке бизнеса, широко доступные в Интернете:

• Оценка стоимости предприятия (бизнеса). Грязнова А.Г. и др. — М.: Интерреклама, 2003 (единственное издание);
• Коупленд Т., Коллер Т., Муррин Д. Стоимость компании: оценка и управление. 3-е изд., перераб. и доп. – М.: ЗАО «Олимп-Бизнес» (любых лет издания).

Эти руководства не являются новыми, но в них подробно обсуждаются вопросы прогнозирования компонентов денежных потоков при оценке компании (выручка, затраты, чистый оборотный капитал и т.д.), а также расчета окончательной стоимости компании.